中债研发中心报告:信用债出现快速短期化趋势,助长脱实向虚

凯旋门娱乐注册记者 蒋梦莹

2017-09-23 15:37 来源:凯旋门娱乐注册

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9月22日,中央结算公司总监、中债研发中心负责人宗军发布中债研发中心最新课题研究成果报告《债券市场风险评估与控制》(下称《报告》)。《报告》显示,中国债券市场虽然发展迅速,但我国债券市场的整体风险有所上升,存在的诸多风险不容忽视。
中国债券市场发展迅速,已稳居世界三大债券市场之一。截至2016 年末,中国债券市场存量规模超过60 万亿元,仅次于美国和日本,债券余额占GDP 比重超过86%。但在快速发展的过程中也累积了一些风险。
《报告》显示,2014 年以来,债券市场发生多起信用事件。随着信用债券市场扩容,债项评级中枢下移。AAA 高等级占比从2011 年61.55%降至2017 年5 月的35.55%,中高等级信用债(AA+及AA)占比稳定在20%左右,低等级信用债(AA-及以下,或无评级)占比增加;在跨境资本流入与外汇占款投放放缓的背景下,资金成本有所提高,短期内市场重归流动性宽松局面的可能性不大,金融机构转向更审慎的经营模式,中低信用等级债券的信用利差阶段性扩大;违约债券从私募市场蔓延至公募市场,违约主体从中小企业扩散到国有企业。产能过剩、具有强周期波动性特征的行业信用风险加速暴露,2014 年至2016年,违约涉及金额分别为13 亿元、126 亿元、402 亿元,2017年有所企稳,前5 个月为172.8 亿元。
《报告》认为,在经济转型期和货币政策回归中性过程中,债券市场的流动性风险有所上升,一级市场发行成本短期剧烈抬升,2014年、2015年、2016 年取消或者推迟发行的债券分别为227 只、331 只、613 只,而2017 年前5 个月就达到了378只;二级市场交易活跃度下降,面对外部冲击时流动性不足,由于流动性不足,有限的资金集中于较高流动性的债券品种所造成的,流动性下降也导致结算失败增多,2016 年个别月份结算失败笔数较移动平均水平增加1 倍以上,其中单日失败集中度达33%。
近年来,随着利率市场化的推进、货币政策的转型和债券市场规模的扩大,市场风险有所加大。债券价格波动幅度有放大的趋势,2009 年以来债市经历四轮熊市,其中中债10 年期国债收益率在2012-2013 年的熊市中上行了近140 个基点,较前两轮振幅扩大约40 个基点,2016 年以来的最新一轮也超过100 基点;债券收益率的异常波动,由于较低等级债券的波动性较大,评级中枢下移也意味着市场波动性增大。
2016 年12 月暴露了“萝卜章”代持协议的操作合规风险。该债券风险事件发生后,债券市场进行了剧烈调整,银行与非银机构的交易流动性急剧下降,影响了市场信心。这说明,债券市场发展过程中,在注意市场规模、创新品种硬指标的同时,更要充分关注交易主体相关的内部控制、合规管理、风险管理等软指标。发挥好机构中台的作用,赋之必要的权限和工具,对于防范类似事件的发生十分重要。这就相当于自动免疫机制,对这类风险的防范应在机制完善方面下工夫,可收到事半功倍的效果。
除了上述一般性的风险类型以外,《报告》认为,债务膨胀的宏观杠杆风险也值得关注。债券余额占GDP 比重上升速率过快。2010年至2016 年,债券占GDP 比重从39%猛增到87%,其中,前五年年均增加4 个百分点,近两年增加了32 个百分点。同一时期,信贷增长居高不下。信贷增长与信用债券同时膨胀,使企业杠杆持续快速上升至偏高的水平,也消弱了债券直接融资的平衡作用和优化融资结构的作用。二是公司信用债券出现了快速的短期化趋势。短期(一年期以下)信用债发行量和占比逐年增长。短期信用债发行量从2013 年的2288 亿元增至2016 年的9318 亿元,增长逾3 倍;在信用债中的发行占比从2013 年的13.50%提升至2016 年的30.38%,升幅显著。其中,超短期融资券扩容迅速,其发行量从2011 年2090 亿元增至2016 年2.7 万亿元;存量则从2013 年的4792 亿元升至2016 年的1.5 万亿元。同时,加权平均发行期限持续下降。2011 年信用债券的平均发行期限接近9 年,2013 年降至7 年,2016 年降至6 年,下降趋势明显。
与债券融资短期化趋势相反,银行贷款期限结构近年呈现长期化趋势。2013 年以来,非金融企业短期贷款增速放缓,中长期贷款增长提速,二者出现明显背离。新增短期贷款从2012 年的33700 亿元逐年下降至2016 年的7283 亿元,新增中长期贷款则从2012 年的15400 亿元增长至2016 年的41800 亿元。金融机构短期贷款与中长期贷款的比重从2006 年的0.92 降至2016 年的0.57。
《报告》认为,信用债短期化降低了债券市场资本形成的有益作用,助长脱实向虚;使得债务到期频率加快,增大了企业短期偿债压力,易引发流动性风险和信用风险。另一方面,贷款长期化与存款活期化叠加,加剧了银行期限错配,加剧流动性风险和利率风险;贷款持续长期化推高了信贷风险和债务风险。因此,亟需控制短期信用债扩张速度,防范可能风险
由于债市较长时期处于低利率水平,金融体系内部循环增多,债市杠杆处于累积状态;同业负债上升过快也是较大的隐患。其中,同业拆借余额较为稳定,目前在1.3 万亿左右。而同业存单增长非常快,从2014 年末不到6000 亿元增长到2016 年末超过6 万亿元,大幅超越回购和同业拆借,成为金融机构同业负债规模最大的品种。它和债市内部杠杆构成循环放大关系,成为系统性风险源之一。今年以来,在强监管、去杠杆的政策背景下,同业存单净发行量有所回落,但反弹压力较大,对去杠杆产生了倒逼放松的压力。
此外,《报告》指出,国内评级行业高度分散,行业标准化建设滞后,国内外评级差异较大。当前,国内信用评级机构给债券发行人评定的信用等级普遍畸高,其中AA 级及以上的企业占比超过2/3,而美、日债券市场AA 级及以上企业占比都不到20%。债券信用等级普遍集中于AA 与AAA 之间,区分度低,导致同一级别的企业具有不同的风险水平差异;同时债券被国内评级机构同样评为AAA 级别的企业在境外发债时,债券级别有很大差异,且绝大部分是调低。
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